未来资产:网易自研游戏增长 Battle.net亏

9月16日消息，未来资产今天发表投资报告，完美下调三季度业绩显示客户端网游公司目前面临逆境，但网易暂不存在风险。报告称，网易的自主研发游戏出现了持续增长。未来资产维持维持网易股票的“买入”评级，将目标股价调至53美元。

以下为报告主要内容：

完美世界日前宣布下调第三季度业绩展望，这显示所有客户端公司目前面临的逆境。但是我们认为对网易来说近期不存在风险。尽管《魔兽世界》网吧流量大幅减少，但是在《大灾变》上线之后，家庭用户回归到游戏中。

根据调查，我们还发现网易自主研发游戏出现持续增长。《倩女幽魂》继续创下新高，我们预计这款游戏的营收已经达到7000万至8000万元人民币每月，高于二季度的6000万元人民币。

该公司面临的风险可能在于利润率，因为根据合约该公司未来三年将因为Battle.net向暴雪至少每季度支付5100万元人民币，而Battle.net产生的营收大大低于这笔支付的款项。

我们将加权平均资本成本（WACC）上调1个百分点至17%，并将门户网站增长下调1个百分点至3%。目标股价从57美元下调至53美元。维持“买入”评级。

调查显示《魔兽世界》的网吧流量减少，我们估计是因为腾讯推出《英雄联盟》所致，除此之外，网易其他游戏的表现保持平稳。我们的调查显示，《魔兽世界》的网吧流量自《英雄联盟》在7月22日推出以来大幅减少。即使在7月12日推出的《大灾变》资料片也未能扭转这一局面。但是对网易来说，幸运的是，家庭用户流量在《大灾变》上线后出现反弹。

总的来说，我们看到网易的自主研发游戏的流量出现反弹。我们的调查显示，《魔兽世界》的每日家庭用户流量在第三季度可能与第二季度持平，而网吧流量可能环比减少40%至50%，但是营收减少的程度应该较为轻微。《梦幻西游》的每日家庭用户流量可能环比增长20%。《大话西游2》的每日家庭用户流量应该环比增长20%，网吧用户流量环比持平。《大唐无双》的家庭用户流量和网吧用户流量将环比持平。

我们将《魔兽世界》第三季度的最高同时在线用户预测从45万下调至35万。我们预计《魔兽世界》在第三季度将产生营收3.16亿元人民币，环比减少4%，同比减少6%。但是我们分别上调了《梦幻西游》、《大话西游2》、《大唐无双》和《倩女幽魂》的流量预测。

自主研发游戏增长速度高于《魔兽世界》将使网易的毛利润率提高，但是我们认为，这方面的影响被BN战网的糟糕表现所抵消。根据20F文件，网易在未来三年里将向暴雪支付至少3.02亿美元的保证金，其中2.05亿美元属于《魔兽世界》，0.97亿美元属于BN战网。由于《魔兽世界》的季度营收分成约为1.5亿美元至2亿美美元，我们认为《魔兽世界》的最低保证金条款还没有生效。但是对于BN战网，网易做了一笔坏交易。我们估计BN战网的季度营收仅为2000万至3000万美元，不足以支付每季度5100万美元的最低保证金。此外，我们认为暴雪将把BN战网合同的续展与《暗黑破坏神3》的授权决定打包，因此继续导致网易在BN战网方面亏损。