警惕网游股“泡沫论”对产业的误读

文/洪涛

近期有关唱衰网游业的消息甚嚣尘上，说实话，个人也对目前的状况有几分担忧，毕竟摆着面前的是整个产业增长率下降的现实，马化腾也开了口谈到这个问题，既然腾讯都要承认这个市场的竞争越来越激烈，腾讯自己都无法预测未来营收的增速，那谁还能保证？由此而来，当前市场爆出不少刺激业内眼球的消息，总结如下：

1）网游业泡沫即将破灭

近期Investor’s Business Daily的一篇评论文章，把这个悲观论调放大到了极限，文章称中国网游业已经是“泡沫”，而这个泡沫在分析师眼中，那就是快要破灭了。显然，这个论调比增速放缓更为可怕。

2）新网游公司上市已不太可能

国内某风险投资的一位VP，近期对媒体说到“新网游公司上市已不太可能”，其依据是目前上市公司依靠自己的资本实力和渠道已经蚕食掉了市场份额，其他公司将难以找到规模化的收入来源，实现独立上市可能性不大。

3）政策再次收紧

表现在文化部、版署双双对社交游戏加强了监管，除文化部对社交游戏运营1000万注册资本金的要求，版署3月份对某运营《开心农场》的平台开出了罚单，进一步加强了前置审批，这也是社交游戏首次被纳入了版署的视线。SNS社交游戏还未在国内出头乃至规模化盈利，已面临政策收紧的现状，创业者出海潮再次提速。

以上三条消息经国内媒体几番转载，可谓打击了众多投资者、创业者的信心，事实果真如此么？在我看来，这些观点已经过度描述网游业的不利前景，“泡沫论”抹黑了网游业十年来的成长，而上市之门关闭是产业内个别机构自信心丧失的表现，以目前中国网游业市场容量，上市公司还将继续诞生。对以上唱衰论调，探讨一二：

1）网游业泡沫是否存在？

无论是产品，还是行业，都有自身发展演变的规律，每个产品都有导入期、成熟期、衰退期，而产业和企业亦会经历初创、扩张、成熟、整合多个阶段。网游业产业的十年的发展从竞争看是无序的、但从结果看是健康的，从多个角度来分析并不存在所谓的“泡沫”

表现一：产业发展来自于内生性、健康因素

1） 网游产品供应能力日渐增强

海外代理是影响整个中国网游产业的重要因素之一，而未来随着欧美、日韩公司对网游的重视，这种产品供应能力日后只会加强。

自主研发，是满足本土用户最好的产品供应手段，而这点从网易、完美、畅游身上已经看到了成功，从产品供应来看，自主研发产品已经成为主流，营收数字也占到6成，虽然存在大量无创新产品的问题，但未来，代理产品跟自主研发产品形成的是一个均衡的局面

2） 产品技术形态、收费模式的演变

从时长收费到免费模式，从根本上改变了整个产业的发展进程。而在技术创新能力上，中国的社交游戏、webgame几乎与全球同步起步，我们看到的是游戏业追赶整个产业潮流的能力是具备的。而未来，类似巨人“交易收费”等新模式的出现，是否会再次改写网游业的发展进程？这个不得知，但我们并未看到游戏业在停止创新的脚步。

表现二：用户需求由刚性走向多元化

1） 刚性需求构成成长

网游业的出现是用户对互联网娱乐产品刚性需求的表现。去年网游玩家群体已经近7000万，每年1000万左右的增量未来还将继续持续，有机构也预测1亿网游用户玩家的出现也就这几年的事，网游业还将继续享受人口红利带来的强劲增长。

2） 用户多元化的需求开始出现

互联网娱乐产品目前已不单单只是网游，在资本的推动下，视频、音乐、社交化娱乐、文学、移动平台等等形态已经成型，这里腾讯、盛大、搜狐、网易等均未停止自己的脚步，都在寻找新的在线娱乐产业的爆发点，而网游股已经变成了娱乐业股这是未来的趋势，新的业务板块概念正在注入这些上市公司。

而网游产业自身，因为用户年龄段分布愈大、用户特征的差异、所出现用户个性化需求正在被发掘，休闲游戏正在以轻量化的社交游戏的新形态获得重生，低龄用户也出现了小游戏、摩尔这些新产品，棋牌也出现了三国杀这类新游戏，多年不知如何挣钱的电子竞技目前也被CF等FPS开始消化。这些新的变化、细分市场的出现，均是网游业的积极努力成果。

表现三：资本泡沫并非存在于目前上市公司的股价中

从股价来看，市盈率最高的腾讯48倍外（腾讯也不完全是网游股），绝大多数上市公司的市盈率在13-15倍上下，目前只有九城一家营收是亏损，而大部分企业的市盈率趋于一致，反应了这个整个网游板块整体是相对均衡的。

目前分析师所称的股价下跌，来源于增长速度的减缓，但泡沫一词用来描述这些上市公司的业绩和股价，是不负责任的，中国网游股的市盈率及稳定性相比我们后面将看到的欧美及韩国网游股，那叫健康的不得了。

中国上市网游公司股价及市盈率

2008金融危机，欧美日视频游戏业没能躲过这场浩劫，从下表来看，几大游戏发行商除了动视暴雪还能保持正常的收益外，多家出现亏损，因为营收数字大幅下降，动视156倍的市盈率可谓让中国网游业小巫见大巫。EA、THQ、TakeTwo这些还未扭亏的大户更不要提。

任天堂曾经在2008年创造了股价超4万日元“奇迹”，赶超SONY等成为日本十大最具价值上市公司，而受金融危机所迫，跌至年初的2万多日元的股价已经让任天堂身价大幅缩水，虽然今年走出一根阳线恢复到3万日元，但近期任天堂称其营收数字可能下滑再次打击了投资者。

美国纳斯达克上市网游公司股价及市盈率

而作为亚洲网游大国的韩国，我们看到的也是一番动荡景象。

下图所列举的韩国玩网游上市公司，各公司市盈率堪称奇观，作为网游大佬的Ncsoft其19倍的估值还算与Nasdaq基本一致，但其他公司，最高的webzen达到490倍，从7到100倍之间，分布着若干家网游股。

这种局面，表明韩国网游业的震荡更加剧烈，部分企业挣扎在盈亏线上下，从这点来看，中国网游股多年来持续稳定的盈利表现、持续的增长（暂且不说增长率下降）对长期的投资者来看，更具有吸引力。

韩国网游上市公司股价及市盈率

 综上，无论从网游业自身成长模式和未来趋势，还是从当前上市公司的股价表现来看，网游泡沫论并不成立，我们需要关注的是增长放缓，而不是把“放缓”解释成“网游泡沫”，这种理解是严重的误读，而由此造成的投资者过度的恐慌，才是需要分外小心的。

在上一轮的纳斯达克科技股泡沫破灭时，这些破产的上市公司没有稳定的收益，是虚无缥缈的概念毁掉了这些上市公司。而中国互联网上市公司，根据早先公布的数据，从静态上看，2007 年全球互联网上市公司净利润平均为0.146 亿美元。平均净利润最高的是在中国大陆营运的互联网上市公司，2007 年达到0.522 亿美元，是同期全球互联网上市公司平均净利润的3.57 倍；这种获利能力，近几年来并未出现消停的趋势。中国互联网上市公司的获利能力无疑位居目前互联网上市公司的前列，而中国的网游上市公司的获利能力更是高居中国互联网上市公司翘楚。

一个正常发展的行业，营收上涨、毛利率下降、增长放缓，是进入成熟期的表现，这种成长不是泡沫，而是下一次转型和上升期的开始，在网游股估值普遍不高的情况下，把泡沫的帽子戴到一个稳定获利、持续增长十余年的行业上，过于牵强。

待续，
下一篇将分析“新网游公司上市已不太可能”这个悲观论调为什么站不住脚。