世纪华通回复问询函 盛大游戏盈利能力与估值优势明显
最新消息，世纪华通昨晚发公告，针对此前深交所出具的《关于对浙江世纪华通集团股份有限公司的重组问询函》中列明的17个问题进行一一回复，停牌4个多月之久的世纪华通于今日正式复牌。世纪华通在回复问询函中公布大量细节信息，称此次交易不存在规避重组上市认定标准的情形，所并购的盛大游戏310亿估值以及未来三年业绩承诺的合理性。
盛大游戏资产评估增值率处于合理区间，目前动态市盈率14.9。
受A股市场行情影响，今年下半年国内游戏企业经历了一轮市值调整，盛大游戏在此时机注入世纪华通登陆A股市场，企业估值自然备受关注。世纪华通在对深交所的回复中详细列明了盛大游戏的价值评估标准，从6个方面及具体14个指标评定盛大游戏的营运状况， 进一步完善对盛大游戏310亿估值的公允性。即便是在游戏股市值大幅回调的当下，盛大游戏的估值依然具备一定的投资空间。结合公告内披露的2018年盛大游戏20亿的业绩承诺进行计算，此次重组盛大游戏预估值对应市盈率为14.90，处于行业低位。
公告显示，盛大游戏目前账面净资产超过100亿元，规模处于行业顶端，研发人员数量和研发能力远超于一般游戏公司；在近20年游戏产业内积累了良好的口碑，累计服务超21亿注册用户，拥有端游、手游、页游的完善业务布局，储备雄厚顶级IP资源和人才资源。这些核心优势令盛大游戏的市场价值应高于账面资产的价值，而2015年11月私有化时的估值几乎与目前盛大游戏的账面价值相当，已经不具备参考意义。
A股市场已经完成的与本次交易可比（游戏行业标的资产的收购）的上市公司收购案例
鉴于游戏行业系轻资产行业，资产规模及净资产规模低于普通的传统工业企业，致使同行业上市公司收购案例中评估增值率普遍较高。横向对比A股市场中已经完成的上市公司并购案例后，盛大游戏310亿元估值较净资产账面价值增值196.07亿元，增值率为172.10%，增值水平显著低于行业平均水平。
端游表现稳定，净利率位居A股游戏股第一。
值得注意的是，盛大游戏不仅营业收入稳步提升，毛利水平远超行业均值。世纪华通在回复中披露，盛大游戏在2016年度、2017年度、2018年1-4月期间综合毛利率分别为81.38%、74.08%和78.01%。相比较这些A股盈利能力名列前茅的游戏企业，2018年上半年三七互娱23.04%、完美世界21.8%的净利润率，盛大游戏在2018年1-4月净利率50.23%，名列A股游戏股第一，盈利优势明显。
盛跃网络业绩情况
盛大游戏如此高的利润率，得益于端游业务的稳定增长。同样深耕端游多年的巨人网络，也拥有较高的毛利率。长生命周期一直是客户端网游最大的优势，而盛大游戏在这方面表现尤为突出，旗下《热血传奇》上线至今已有18年，活跃用户以及营业收入居高不下，丝毫未现颓势。
据公告披露，盛大游戏经累计推出几十款产品，其中运营超过8年的端游就有12款之多。值得注意的是，盛大游戏端游的长生命周期优势正在嫁接至手游上，旗下《热血传奇手游》、《爱与演唱会！学园偶像祭》、《血族》、《超级地城之光》等手游产品累计运营时间也已超过2年。在此基础上继续深挖长生命周期优势，盛大游戏有能力保障稳定的营收能力以及盈利能力。
手游产品线扩容，业务结构将进一步优化。
自主运营模式下10款端游收入及其占授权运营模式收入比例
授权运营模式下3款手游收入及其占授权运营模式收入比例
在世纪华通在回复深交所问询中，分别列明了盛大游戏旗下10款端游以及3款手游的详细收入数据及收入占比。统计分析后发现，2017年3款手游的流水已经反超10款端游流水，盛大游戏的手游业务正在展现出超强吸金实力。在高品质的保障下，随着游戏数量的提升，未来手游将成为盛大游戏业绩的核心增长点。
此外，从这些数据中可以对盛大游戏目前的业务结构有一个大致的了解。端游在自主运营模式占比较大，而授权运营模式则是手游居多。对此，有业内人士分析，这一业务结构虽然能为盛大游戏长期时间内带来稳定的营业收入，同时还留存了较大的优化空间。显然盛大游戏早已注意到了这一点，几年前就整合八大工作室加码手游研发，盛大游戏还在2018年7月底发布全新的发行品牌“i次元”，公布了首批自主运营的《RWBY》、《命运歌姬》、《君临之境》等多款手游，全面拓展手游自主运营的业务。据公告显示，盛大游戏目前有多款端游与手游处于研发阶段，2018年内还将推出MMO、卡牌手游共计8款。
正是基于这几年盛大游戏在移动游戏研发以及发行层面的深度布局，才有如今手游产品量、质齐升。除了即将上线的8款手游外，2018年最新上线的《传奇世界3D》取得瞩目成绩，上线首日即登上iOS 游戏免费榜榜首，总榜第二的位置，随后进入App Store热门搜索并刷新iOS 游戏畅销榜榜单，跻身畅销榜前五。
随着持续深挖手游细分市场机遇，盛大游戏的业务结构正在快速优化，在稳定营收水平的同时不断提升企业盈利空间。基于此，世纪华通在公告中对2018-2020年合并报表扣非后归母净利润进行了预测，分别是21.36亿元、24.94亿元和29.68亿元。
盛大游戏优化IP收入结构，传奇IP系列产品收入占比逐年降低。
说到盛大游戏最具影响力的产品，还数《热血传奇》。鉴于这款游戏是韩国亚拓士与娱美德共有著作权的背景，围绕传奇IP授权的纠纷不断。长达17年间盛大游戏艰难维权，公告披露截至目前，盛大游戏牵扯在内的金额超过5000万或与游戏运营相关的诉讼、仲裁合计29项，其中盛大游戏作为原告的19项（其中含2项亚拓士被审理法院追加为原告但盛跃网络其他控股子公司作为被告的案件）。这一数据足以看出，盛大游戏在更多情况下是权益被侵害的一方。
事实上，盛大游戏在漫长的打击侵权之路上，与各级政府主管部门、司法机关，及电信企业、经销商等合作伙伴，建立打击侵犯知识产权行为的统一战线，维权行动取得了一定成果。据媒体报道，仅在2017年2月到2018年4月这一年多的时间里，盛大游戏就发现3995款涉嫌侵犯《热血传奇》的游戏，经盛大游戏的集中打击后，已经有933款游戏被下架。
深交所在问询函中特意提及“传奇”相关的诉讼、产品数据，应该已经意识到盛大游戏收入存在过度依赖单一IP产品的风险。世纪华通在回复中列明了传奇IP产品的收入数据，产品收入用户活跃数据保持稳定同时，占总营收的比例显著下降，从2016年的48.99%降至2018年1-4月的28.01%；毛利占比从2016年的50.45%下降至29.65%。盛大游戏正在不断降低对“传奇”IP产品的依赖。
“传奇”IP系列游戏营业收入及利润
传奇IP产品收入占比下降，并不意味着传奇IP产品收入下降，而是其他IP产品收入显著提升。公告中盛大游戏核心非“传奇”IP游戏包括《龙之谷》、《传奇世界》、《最终幻想》、《永恒之塔》、《风云》等，这些产品的营收占比从2016年的51.01%，快速提升至2018年1-4月的71.99%。
长久以来，盛大游戏对游戏IP的储备与运营，正逐渐在业务层面显现出来。随着手游发行数量显著增长，盛大游戏后续还将有《神无月》、《RWBY》、《命运歌姬》、《君临之境》等一系列二次元IP游戏崭露头角，推动业务结构优化，为营收与利润的爆发奠定基础。
